| 经济局面复杂 政策面临风险 |
2009-07-27 10:17:24 来源：本站原创 作者:gosense 阅读次数：1289
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美联储美国联邦储备委员会的简称，即美国的中央银行。没能成功应对这种挑战，日本最终尝到的是泡沫指资产价格狂涨至预期将会大幅逆转或崩溃的程度。崩溃的苦果。现在中国的政策也将面临类似风险。要想实现两个政策目标，通常需要两个以上的政策手段。一个可供选择的替代政策框架是，在货币环境继续保持适度宽松的同时，采取灵活手段抑制资产价格的泡沫化，并出台系统性的财政政策指政府通过调整税收和政府支出来影响经济的预算政策，产业政策以相配套，引导流动性进入实体经济领域。
上半年的经济数据再次确认宏观经济已脱离半年前的底部。现有的政策框架已成功应对了保增长挑战。现行政策框架的主要问题在于，宽松政策对实体经济的刺激效果明显弱于资产部门。在经济复苏缓慢展开、一般物价处于较低水平的背景下，资产部门成了宽松政策的主要受益者。这一格局很可能还将持续。如何处理资产价格高涨，而一般物价低的局面，应该成为下一步政策措施的着力点之一。
货币政策指调控货币供应总量和利率水平的政府政策。货币政策对宏观经济活动和通货膨胀可产生直接的影响。政府通常将执行货币政策的权力授予中央银行。重归适度宽松后，资产部门仍将是宽松流动性主要受益者。已有明确信号显示，货币政策将回归适度宽松。在过去半年多时间里，货币供给实际上是极度放松的。在保增长目标主导下，货币政策导向不会完全逆转。流动性还会不断进入资产部门，并最终制造出资产价格泡沫。复苏预期和流动性宽裕是推升此轮上涨的两大动力。但相比之下，流动性宽裕对行情的推升作用，要大于复苏预期，尤其是在资产价格已有了相当升幅度之后。有业内专家认为，复苏预期和流动性宽裕的作用前者为三，后者为七。
这两大动力还将继续发挥作用。但截至6月末，贷款同比增速将达到34%左右，广义货币供应量（M2）的同比增速将接近30%。如此速度已明显超过保持8％的经济增长目标所需要的资金量，这些多余的货币，尚未推动一般物价上升，但它们并没有消失，而是抬升了资产价格。
资产价格高涨，而一般物价稳定，可能是相关政策最难应对的局面之一。当格林斯潘在1997年被问及这一问题时，曾直白地表示，不知道如何去解决。
事后也证明，美联储的确没有成功应对这种挑战。上世纪90年代的美国股市在新经济和高科技浪潮的推动下，经历了一轮大牛市价格长时间持续上涨的市场，通常是因为市场人士普遍相信高价格有合理的支撑，并认为价格还将进一步上扬。与牛市相反的是熊市。，与此同时，一般物价水平却保持在低位。美联储迟迟没有找到启动紧缩周期的依据。导致美联储决策出现偏颇的主要原因在于，美联储主要盯住的是非加速通货膨胀失业率、生产率、通胀率以及产出缺口等。将这些指标与当时的货币政策对照起来看，美国货币政策的方向、节奏和力度均契合经济周期指总体经济活动周而复始的一种波动。 一个周期包含衰退(recession)、复苏(recovery)、顶峰(peak)及放缓(slowdown)四个阶段，由一个顶峰到下一个顶峰通常需要5～10年时间。。可问题在于，这些指标对于货币政策来说具有明显的滞后性。最新公布的指标反映的是若干个月之前的经济状况，而货币政策效力通常要在两个季度以后的一年时间内才能释放。这使得紧盯实体经济周期的货币政策极容易产生超调。与此类似，在2000年高科技泡沫破灭的初期，经济仍在高速增长，失业率走低，通胀压力高企。这些关键变量为紧缩政策提供了切实依据。
日本是另一个失败案例。资产价格泡沫在1990年破灭之前，一般物价平稳，日本央行因此将利率保持低位，以刺激出口增加和经济增长，最终尝到的是泡沫崩溃的苦果。
中国的政策也将面临类似风险。在经济复苏的关键期，同时物价仍在负增长，货币政策只能继续保持宽松。但这将刺激资产价格进一步走高。可以说，这样的环境或许是资产价格膨胀的机遇期。
不存在通货膨胀而资产价格高涨时的困难之处在于，央行面临相互冲突的两个目标，而只有一种工具。央行通常选择的是，以宽松政策刺激经济增长，坐视资产价格走高。历史经验显示，从长期看，这要冒很大的风险。政策面应正视这种风险，并认真着手应对。政策学表明，要想实现两个政策目标，通常需要两个以上的政策手段。一个可供选择的替代政策框架是，在货币环境继续保持适度宽松的同时，采取灵活手段抑制资产价格的泡沫化，并出台系统性的财政政策、产业政策以相配套，引导流动性进入实体经济领域。
首先，各方政策应更加关注资产价格。资产价格的大起大落，日益成为经济周期的重要诱因，并会危及金融稳定。此外，资产价格的大幅调整在多数时候是经济的领先指标。次贷危机之后，监管趋势是向投资银行基金等影子银行系统扩展。对这些传统银行业之外的金融机构提出更高的稳健性要求，也是为了限制泡沫的过度膨胀。我国也应该将资产部门变动更多地纳入到政策考量之内。
其次，做好率先进入紧缩周期的准备，适度调控流动性宽裕局面。与其他主要经济体相比，中国经济已领先复苏，资产价格涨幅较大，通胀压力也将较快到来，这要求国内相关政策要提前紧缩。即将展开的货币政策微调，能起到边际意义上的改进，回收部分过多的流动性。这一方面的力度还需要继续加大。我国6月外汇储备余额超过2.1万亿美元，并且不能用外贸和外商直接投资数据解释的部分有所增加。这增加了输入型流动性回收的压力。在必要时候，可以考虑提升存款准备金。
最后，以改革和对内开放作为新一轮启动内需的途径。进出口下降之后，我国经济增长仍然有较为 稳健的表现，这得益于内需扩张弥补了需求缺口。但这并不意味着当前的政策就是完善的。内需的增加主要依赖了政府支出的增加，而民间投资并没有真正活跃起来。这其实是与一系列体制问题相联系的。我们曾经在1980年代经历了民营经济的大幅扩张，但进入1990年代，民营经济的活力有所下降，中小企业对金融资源的可得性反而下降。此轮调控的很多政策都能收到良好的正反馈。相信进一步深化改革，释放民间资产的活力，放开对民营经济的各种进入壁垒，能够成为启动内需，提高增长效率的有效途径，从而减少对宽松型货币政策的过度依赖。
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