美国金融危机标志着无约束资本主义的终结，欧洲债务危机则意味着无约束福利社会的终结。

　　欧洲各国领导为经受债务危机的南欧各国提供了总额约1万亿美元的紧急援助。该援助计划目的在于“震慑”市场。然而，这种震慑仅仅维持了短短数天，目前的欧元在贸易中比援助计划实施前更为弱势。

　　市场意识到，这对解决主权债务危机毫无用处。这场危机的导火索是市场行为在主权债务的刺激下发生改变。这种改变导致部分国家发生流动性危机。但是，欧洲过高的福利成本、竞争力的下降，才是其高债务和高财政赤字的根源，这很难轻易解决。

　　从表面上看，欧元区问题似乎并没有美国、英国或日本那么严重。但是，欧元区同美国、英国或日本并不一样。当事态严重时，主权国家的中央银行可以把债务货币化，从而导致货币贬值和通货膨胀。显然，市场也会有足够的容量。

　　但是，欧元区各国并不能独自控制欧洲中央银行。当一个小国如希腊陷入危机，欧洲中央银行可以独立行动，强制执行债务纪律，并拒绝将债务货币化。而把债务货币化，等于不经别国同意而花人家的钱。欧洲中央银行并没有足够的空间。

　　不幸的是，“大而不能倒”竟然也适用于希腊。它的主要债权人是西方的金融机构，比如银行、保险公司、退休基金等。一旦希腊无法履行债务，一些大型的欧洲金融机构就可能倒闭。到时欧洲中央银行必将施以援手。因此，先救助希腊也是合情合理的。

　　施救？自救！

　　拯救希腊可不像拯救一家华尔街银行。拯救银行可以有成本预期，但是希腊债务越滚越大，巨型财政赤字还在以两位数增长。如果拯救计划不附加条件，希腊的债务还会增长得更快。这也是国际货币基金组织（IMF）参与救助的原因。

　　但是，对国际货币基金组织式的调整计划，褒贬不一。它在东亚获得了成功。在亚洲金融危机中，它给诸如印尼、韩国等国规定了类似的政策。在全球经济高涨的背景下，出口强劲，加之以贬值的刺激，拯救计划获得了成功。

　　然而，批评主要集中于，它要求受援助国在经济低迷时依然采取紧缩政策。这样一来，总需求和财政收入持续下降，会造成恶性循环。也就是说，一国在收缩财政赤字的同时，还必须勒紧裤腰带，才能达到IMF规定的目标。

　　当前的拯救计划要求希腊政府削减相当于其GDP10%的开支。迄今为止，我们还没有看到有成功的先例。像希腊这样以服务业为核心的经济体，很难想象它能够在经济萧条期减少如此多的开支。真若这样，经济必然崩溃。无论走哪一条路，结果都是一团糟。

　　此外，其他南欧国家的赤字同样很高。由于市场需要更高的利率，因而这些赤字越滚越大，债务增速也越来越快。市场预期，西班牙或葡萄牙将重蹈希腊的覆辙，因此，最好将它们同等对待。此种恶性循环使市场更难以捉摸，愈发残酷。

　　虽然有法国、德国等信用良好国家的担保，但欧元区国家依然可能被拖垮。在未来数年，大幅削减赤字不太可能。而且也很难指望市场复归，以基金补贴南欧国家的赤字。由此，未来数年该基金的需求将越来越大。最终，法国、德国等国也将因此信用尽失。

　　欧元区悲剧

　　很多分析师都认为，欧元是一只“双头怪物”，很难长久。南欧国家财政平衡性差，通胀率高，因而常常陷于贬值的压力。而北欧国家的财政平衡性强，通胀率低，货币非常坚挺。作为结果，南欧国家的利率很高，而北欧国家则实行低利率。

　　欧元诞生时，金融市场就预期，欧元区利率将会与德国一样低。就这样，一代人富起来了，仅仅是通过购买南欧国家的债券，做空北欧国家的债券，很多人因此而一夜暴富。但这一切实际上只是泡沫。但南欧国家确实能以很低的成本借钱。

　　金融市场发现，它们如愿以偿，于是就投入更多的资金。但问题在于，贸易赤字不断增长，这表明南欧国家日益丧失竞争力。日久天长，贸易赤字全累积成了外债。终于有一天，市场察觉到，这些借贷者难以偿付贷款。于是，危机就爆发了。

　　财政平衡程度反映了一个国家的制度和社会政治活力，因而不可能很快发生变化。而欧元区南欧各国又无法通过货币贬值来释放这种内部压力，因此它们可能不得不放弃欧元。由此可见，欧元并非坚不可摧。

　　放弃欧元，对德国是件好事。德国接受欧元，完全是因1989年为两德统一所付出的牺牲。但实际上，德国并不会这么做。欧洲所有国家的债务和存款都暴露在金融机构面前。在欧元瓦解、每个国家回归自主国家货币前，所有人都会把存款转移到拥有强势货币的国家。

　　这意味着拥有弱势货币的国家货币终有一天会大幅贬值，而在强势货币国家的金融机构将不得不承担巨额损失。对于存款的流动，强势货币国家将担负更多的义务。他们不得不加印钞票，去救助遭受损失的金融机构。但如此做，强势国家的货币也会彻底垮掉。

　　我担心的是，欧元区国家会因欧元而深陷其中。南欧国家需要多年的扶持。除了拯救基金，为了稳定欧元区的金融机构，欧洲中央银行还不得不购买南欧国家的债券。这个过程将加剧整个欧元区的通货膨胀。

　　美国金融危机意味着无拘束的资本主义的终结，而欧洲的债务危机则意味着无拘束的福利社会的终结。“二战”以来，欧洲国家均采用高福利来维持社会和平。但是，第一，人均寿命的增长和低出生率使其成本大增；第二，相对于发展中国家，南欧制造业失去了竞争力。

　　成本上升，收入下降，外债就成了保持生活水准的惟一途径。这就是为什么希腊的问题并不是短期的流动性问题。为了稳定，它必须接受生活水平相当大程度的下降。这是惟一的出路，当然过程将是漫长和艰辛的。

　　南欧国家的问题将扩散到北欧国家。北欧各国在机械、汽车和上游制造业上做得很好，但是优势也正在遭受蚕食。它们不得不把越来越多的生产转移到低成本国家，这导致北欧国家的工人收入降低。北欧与南欧一样，将陷入同一困境。

　　纸币危机

　　市场聚焦欧元可谓所来有自。有人认为，欧洲中央银行会采取比美联储更为严格的货币政策，但实际上，它只会采取与美联储力度差不多的措施。这意味着，欧元将会重新定价，以反映欧洲中央银行相对宽松的货币政策。

　　至于欧元将贬值多少则很难量化。一种货币重新定价时，很容易产生汇率超调。我认为，欧元正在进入超调范围。超调可能将使欧元跌至1.15欧元兑1美元。但在今年年底前，有可能反弹至1.25欧元兑1美元。

　　欧元区危机将对世界经济产生重大影响。币值就是证据之一。宽松的货币政策对于一个经济体来说是扩张性的，但它会产生相对弱势的货币，从而从别处获取更大的市场份额，因此对于他国来说，最终的影响更多是负面的。

　　严厉的财政政策无论对内对外都是紧缩性的。欧元的调整幅度过大，以至于对他国的负面影响也很巨大。欧元区约占全球经济总量的五分之一，它可能影响到全球经济的一半以上。国际货币基金组织预测今年全球经济增幅为4%，但很快这个数字就可能被调整到3.5%。

　　除了欧元区，英国的处境也很可怕。它的预算赤字同希腊相当。大选产生的联合政府不大可能进行激烈的改革。那么怎样才能把英国拉回正轨？英国极度依赖金融和地产。它的工业在很早以前就已被挖空。英国基本上除了泡沫工业，所剩无几。

　　政策制定者们对弱势的英镑未能带动出口感到疑惑。可是英国现在究竟还能出口什么呢？英格兰银行现在用极度宽松的货币政策人为地支撑着英国经济。其之所以有成效，是因为还有外国人在购买英国政府的债券。当英镑遭遇危机时，处境将比欧元更糟糕。

　　欧元区危机导致欧元的贬值。美国的房产危机导致美元的贬值。而新兴经济体的货币早在十年前就为了应对金融危机贬值过了。循环的货币贬值已形成一种模式。从长期来看货币面值或许并没有变化，但其过程会给世界带来通胀。

　　一直以来，由于应对危机的方法总是带有货币贬值倾向，这导致全球货币供应量的增速超过了GDP的增速。尽管缓慢的全球经济增速似乎只会带来通货紧缩，但这也会使货币供给更充裕，从而加剧通货膨胀。